2008银行股估值分歧

　2008银行股估值分歧凸现 还能重现昔日辉煌？
 2008-01-06 00:08   王芳艳   21世纪经济报道
　　被认为是股价“安全”地带的银行股，最近却失去了往日的底气。
　　2007年12月10号至11号期间是一个转折点。由于市场的过度担忧，自这个时点起，A股银行股出现了不同程度的回调，普遍下跌10%左右，一度坚挺的招商银行从40多元连续走低，目前徘徊在38元，工行亦一度跌破8元，浦发银行、华夏银行、建设银都走出了类似行情。1月4日，香港市场上的中资银行出现大幅下挫，至1月5日有所回稳。
　　“客户纷纷打电话问我为什么银行股大跌了。”香港一家投行分析师说。他认为，原因除了基金经理年初要调仓之外，大家都将之归咎于紧缩的宏观调控预期让基金经理暂时抛弃了银行股。

　　2008年的银行股将会失去往日的辉煌吗？

　　50%的净利润增速

　　国内的证券分析师大多乐观。几乎所有分析师都认为明年银行业净利润增速会超过40%，甚至超过50%。中金分析师最新的报告里用了“拨云见日终有时”这句话。他们认为，2008年中国经济能够抵御外需放缓的影响，银行盈利增长依然强劲，总资产保持16%-17%的增长。而2008年净息差将继续扩大，可能成为盈利超越预期的因素之一。

　　“整体上2008年银行股还是有机会的。”国泰君安分析师伍永刚说，他在2008年行业投资策略里表明观点：紧缩不改行业景气，持续增长应享较高估值。他预计2008年银行业净利润预计增长43%，贷款增速预计为13.5%。

　　伍永刚曾经在宁波银行股价飙升到30元左右时，给出了减持评级，这也是他唯一一个银行股的减持评级。但随着宁波银行股价下调，他已经将其调至中性。在他目前的评级中，多数银行仍然维持增持。

　　中信证券分析师吕小久表示宏观调控对国内银行业的直接影响不会太大，因而未调整对银行的评级。他认为，现在银行股只不过进行了小幅调整，PB值不过是20多倍，与其他行业相比不算高。

　　中信证券的行业投资策略报告指出，如果明年加强宏观调控，上市银行的业绩增长预计将略低于2007年。主要原因是资产规模增长放缓、拨备因素的贡献度减少以及营业费用的杠杆效应降低。如果明年宏观调控压力不大，银行继续今年的信贷高增长，继续通过拨备释放增加业绩增长，那么他们预计股份制银行的业绩增长有望达到70%左右，再造一个繁荣盛景。

　　中银国际测算，即便2008年贷款增长减速，对2008当年的净利增速影响也甚微。贷款增速较当前预计水平下降1个百分点，则2008年上市银行的净利可能下降0.5%，同比增速仍可维持在51.5%。而中等规模的股份制银行受到的负面影响偏大。

　　申银万国则预计，尽管紧缩性的宏观调控会对银行的业绩产生一定的负面影响，但影响有限。考虑到银行在拨备上所拥有的利润释放空间，他们会继续维持明年上市银行利润平均增速50%的预测，给予行业增持评级。

　　增长率幻觉？

　　分析师中对2008年银行走势较为谨慎的代表是东方证券分析师顾军蕾。

　　市场普遍认为，去年以来加息带来的净息收入将在今年显现，另外，两税合一导致银行业税率普遍下降，以及拨备覆盖释放利润等都是银行业的利好。

　　但顾军蕾在2007年三四季度将银行业评级降低为了中性。她在其“增长面临约束，稳健获得溢价”的投资策略报告里写道，2008年银行业的税率下降得到兑现，全部上市银行的平均税率下降9.25个基点，仅此因素带来的收益增长为14.1%。一次性的税率下降收益使银行行业估值显得偏低，但这不再是惊喜，而是“增长率幻觉”，“增长率幻觉”带来的交易性机会预计集中在上半年体现。

　　“他们都是一次性体现的，并不是可持续的，也不能反映银行本身资质的变化。”顾军蕾说。她对明年行业环境的判断是：结构性流动性收紧，流动性换取收益性，整体净利润增速超出预期的可能性不大。她认为，2008年银行股投资应选择三项约束限制不高的银行，选择“两高一低”的公司：高资本充足率、高储蓄存款占比、低贷存比。

(第192楼)回复:新年思考之七，金融行业
   不好意思，可能是我理解错了清议先生的意思，以下是清议先生的原话：
    那么，如今上市银行的盈利记录不再对政.府构成依赖了吗？这里所说的依赖，一是指商业银行透过政.府债券投资以及政.策性金融债券投资对财政的直接或间接依赖，一是指商业银行透过在央.行存款以及央.行债券投资对央.行的依赖。值得注意的是，由此产生的收益几乎全部是固定利息，商业银行不承担任何市场风险。
    半年报显示，工商银行今年上半年来自央.行存款的利息收入为63.97亿元，按年增长18.89亿元或41.9%；以政.府债券、政.策性银行债券和央.行债券为主的证券投资利息收入为428.21亿元，按年增长122.12亿元和39.9%。二者合计占该行营业利润的85.5%，占上半年新增利润的74%。分析表明，该银行所谓上半年净利润的大幅增长，绝大部分是由央.行报告期内一再提高存款准备金比率和持续扩大发行央.行票据贡献的，并非来自信贷市场。那么，这仅仅是国内大型银行特有的盈利模式吗？答案并非如此。即使是刚刚上市的宁波银行，今年上半年税前利润的六成以上同样来自上述有政.府背景的利息收入。
   当国内商业银行将接近半数或更多的付息债务不是投放在信贷市场，而是投放在利益来源为央.行和财.政.部的证券投资以及应收账款投资当中并因此维持业绩成长记录时，投资者很难将它们与凭借自身努力实现股东利益最大化的上市公司相提并论。后者显然更富有市场效率。这恰恰是反对政.府干预企业盈利的人士格外关注的。证券市场的核心原则在于资源配置效率的最大化，但一定不是非市场化的资源配置方式。

以下是清议先生面对质疑时的反质疑：
    批评者说，虽然来自国债、央.行票据以及其他归根结底具有政.府信.用的债权投资的利息收入，占国内商业银行营业利润的比例平均高达七成以上，但是，该等资产占用并非没有成本，在扣减相应的付息成本后，其净利息收益占营业利润的比例就会大大降低，以至于所谓的国内商业银行业绩过度依赖政.府信.用的说法不能成立。
    面对以上批评，我倒是对批评者所具备的银行业常识持怀疑态度。依据巴塞尔协议，银行的资产是按照风险权数划分的。其中，国.债、央.行票据以及其他归根结底具有政.府信.用的资产，其风险权数为0，而一切商业贷款的风险权数为100％。在会计上，这意味着前者无需坏账拨备，而后者必须按照五级分类法确认相应的坏账拨备。
    推而论之，鉴于国内商业银行平均不良贷款比例远超过5％，而坏账拨备比率（已建立的坏账拨备对不良贷款的比率）正常情况下应达到100％；鉴于目前国内商业银行大多将四成以上的付息债务用于上述具有政.府信.用的资产占用，而对这一部分资产不予坏账拨备或做其他减值准备；鉴于国内商业银行从上述具有政.府信.用资产当中获得的净收益率大大高于拨备后的存贷款利差收益率，因此，一旦失去政.府信.用的支持，出于资产风险权数以及坏账拨备的考虑，商业银行业的盈利能力必然受到沉重打击，不夸张地说可能会出现亏损。
  发布者 匿名人士 

    ※很显然，专业人士们对于银行业的投资价值产生了分歧。我维持今年看好银行股的观点，市场的分歧是我的机会，就可以让我从容的买入。